原标题：借壳上市认定

1

借壳上市的认定

借壳上市的实质是利用公司现有的现金和资产，直接或间接收购上市公司的控股权，以控制该公司的董事会、股东大会，进而控制该公司的经营管理及决策。

借壳上市实际是收购的连续运用，第一步通过股权收购等方式取得上市公司控制权只是一个序曲，第二步通过资产出售、资产置换等方式将非上市公司的资产注入上市公司，才是借壳上市的本质。

2

监管机构如何判定借壳上市？

借壳上市，是中国资本市场上沿用多年的一种习惯叫法，在中国证监会公布的官方文件中，也称为“重组上市”。但是在正式的法律法规及部门规章中，通常不使用“借壳上市”或者“重组上市”这样的概念，一般称“《上市公司重大资产重组管理办法》第十三条第一款规定的交易”。

根据中国证监会《上市公司重大资产重组管理办法（2016年修订）》（以下简称《重组办法》）第十三条第一款的规定，上市公司自控制权发生变更之日起60个月内，向收购人及其关联人购买资产，导致上市公司发生根本变化，构成重大资产重组，认定为借壳上市。

从上述定义可知，借壳上市包含两个构成要件，第一是“控制权变更”，第二是“上市公司发生根本变化”。

3

借壳上市的认定标准中，控制权变更是如何界定的？

判断是否存在控制权变更时，控制权按照《上市公司收购管理办法》第八十四条的规定进行认定，即有下列情形之一的，为拥有上市公司控制权；

①投资者为上市公司持股50%以上的控股股东；

②投资者可以实际支配上市公司股份表决权超过30%；

③投资者通过实际支配上市公司股份表决权能够决定公司董事会半数以上成员选任；

④投资者依其可实际支配的上市公司股份表决权足以对公司股东大会的决议产生重大影响；

⑤中国证监会认定的其他情形。

上市公司股权分散，董事、高级管理人员可以支配公司重大的财务和经营决策的，视为具有上市公司控制权。

4

借壳上市的认定标准中，上市公司根本变化是如何界定的？

上市公司发生以下任何一种情形，均构成借壳上市定义中的“上市公司发生根本变化”：

①购买的资产总额占上市公司控制权发生变更的前一个会计年度经审计的合并财务会计报告期末资产总额的比例达到100%以上；

②购买的资产在最近一个会计年度所产生的营业收入占上市公司控制权发生变更的前一个会计年度经审计的合并财务会计报告营业收入的比例达到100%以上；

③购买的资产在最近一个会计年度所产生的净利润占上市公司控制权发生变更的前一个会计年度经审计的合并财务会计报告净利润的比例达到100%以上；

④购买的资产净额占上市公司控制权发生变更的前一个会计年度经审计的合并财务会计报告期末净资产额的比例达到100%以上；

⑤为购买资产发行的股份占上市公司首次向收购人及其关联人购买资产的董事会决议前一个交易日的股份的比例达到100%以上；

⑥上市公司向收购人及其关联人购买资产虽未达到前款第①~⑤项标准，但可能导致上市公司主营业务发生根本变化；

⑦中国证监会认定的可能导致上市公司发生根本变化的其他情形。

5

借壳上市的认定中，“累计首次原则”和“预期合并原则”是什么意思？

根据《<上市公司重大资产重组管理办法>第十三条、第四十三条的适用意见—证券期货法律适用意见第12号》，为防止化整为零规避监管，严格执行拟注入资产须符合完整性、合规性和独立性要求，在认定借壳上市时，需要执行“累计首次原则”和“预期合并原则”。

①所谓“累计首次原则”，是指上市公司控制权发生变更之日起60个月内（含上市公司控制权发生变更的同时），向收购人及其关联人购买的资产所对应的资产总额、资产净额、营业收入或净利润，占上市公司控制权发生变更的前一个会计年度经审计的合并财务会计报告的相应指标的比例累计首次达到100%以上的，或者所对应的发行股份的数量，占上市公司首次向收购人及其关联人购买资产的董事会决议前一个交易日的股份比例累计首次达到100%以上的，合并视为一次重大资产重组，应当按规定申报批准；前述60个月内分次购买资产的，每次所购买资产对应的资产总额、资产净额、营业收入、净利润，以该购买事项首次公告日的前一个会计年度经审计的相应指标为准。

另外，根据中国证监会的相关规定，“执行累计首次原则”中有关“控制权发生变更”的规定，是指上市公司自首次公开发行之日起发生的控制权变更。

根据《上市公司重大资产重组信息披露工作备忘录第七号—借壳上市的标准和条件》，所谓“收购人”包括两种情况，一是本次重组后将成为上市公司新的实际控制人的收购人；二是上市公司首次上市至本次重组前，已通过收购、无偿划拨等方式成为上市公司实际控制人的收购人。

“累计首次原则”意味着，上市公司在控制权发生变更后进行借壳上市，经证监会核准并已实施后，再次向收购人购买资产，无须按借壳上市处理。

②所谓“预期合并原则”，是指上市公司按累计首次原则申报重大资产重组方案时，如存在同业竞争或非正常关联交易等问题，则对于收购人及其关联人为解决该等问题所制定的承诺方案，涉及未来向上市公司注入资产的，也将合并计算。

6

中国证监会对借壳上市的监管理念和监管趋势是怎样的？

借壳上市的监管目的：有利于遏制市场绩差股投机炒作和内幕交易等问题；有利于统筹平衡借壳上市和IPO的监管效率；有利于市场化退市机制改革的推出和出台。

中国证监会对借壳上市整体的监管趋势是从严监管，从相关法律的变化来看，主要包括两个阶段：

第一个阶段，逐步等同IPO阶段，主要是借壳标准上从严监管。这个阶段的成果主要体现在2014年《重组办法》的修订。

2011年8月，中国证监会在修订《重组办法》（证监会令第73号）时，提出执行与首次公开发行股票上市标准“趋同”的要求，并明确了借壳上市资产比照IPO的要求。

2013年11月，中国证监会发布《关于在借壳上市审核中严格执行首次公开发行股票上市标准的通知》（证监发【2013】61号），决定在上市公司借壳上市审核中严格执行首次公开发行股票上市标准，明确借壳上市应符合《首次公开发行股票并上市管理办法》规定的发行条件，即借壳等同IPO。此后，审核标准由“趋同”变“等同”。

2014年10月，中国证监会再次修改《重组办法》，明确对借壳上市执行与IPO审核等同的要求，并明确创业板上市公司不允许借壳上司。

中国证监会规定借壳上市条件与IPO标准等同的考虑有：

一是提高借壳上市门槛，抑制市场炒作。借壳上市条件低于IPO标准，投资者对绩差公司被借壳预期强烈，市场对绩差公司的炒作成风，内幕交易时有发生，绩差公司通过卖壳成为股市“不死鸟”，难以形成有效的退市制度。借壳上市条件与IPO标准等同，有利于遏制市场对绩差股的投机炒作，从根本上减少内幕交易的动机，形成有效的退市制度。

二是借壳上市条件与IPO标准等同，防止市场监管套利。部分IPO终止审查或不予核准企业转道借壳上市，通过借壳上市规避IPO审查，引发了市场质疑。统一借壳上市与IPO的审核标准，可以防止审核标准不一致带来的监管套利。

同时，借壳上市条件与IPO标准等同，引导资本等市场资源和监管资源向规范运作程度高的绩优公司集中，有利于优化资本市场资源配置功能，促进产业结构优化升级，服务于国民经济调结构、转方式的总体大局。

第二个阶段，扎紧“篱笆”阶段，主要在借壳认定上从严监管。这个阶段的成果主要体现在2016年《重组办法》的修订及其一系列的配套文件的出台。

2014年以来，随着并购市场的发展，新的交易模式不断出现，刻意规避借壳上市的监管套利的现象也有所增加，需要进一步完善上市公司并购重组监管政策，优化对重组上市的监管，维护市场正常秩序。因此，2016年中国证监会再次启动对《重组办法》的修订工作。

一是完善了交易规模的判断指标。对于所购买资产的规模，从原有的资产总额单项指标调整为资产总额、资产净额、营业收入、净利润、股份等五个指标，只要其中任一达到100%，就认定符合交易规模要件；除量化指标外，还增设了主营业务根本变化的特殊指标。

二是为了进一步明确“控制权变更”的判断标准，遏制规避套利，修改后的《重组办法》参照成熟市场经验，主要从“股本比例”“董事会构成”“管理层控制”三个维度完善控制权变更的认定标准。

三是将首次累计原则的累计期限定为60个月，以明确市场预期、增强可操作性。

7

明显规避重组上市的规定可能承担的责任有哪些？

根据2016年修订的《重组办法》，未经中国证监会核准擅自实施借壳上市，交易尚未完成的，中国证监会责令上市公司补充披露相关信息、暂停交易并按照本办法第十三条的规定报送申请文件；交易已经完成的，可以处以警告、?？?、并对有关责任人员采取市场禁入的措施；涉嫌犯罪的，依法移送司法机关追究刑事责任。

8

借壳上市相对于IPO有什么优劣？为什么中国资本市场热衷于借壳上市？

相对于IPO而言，借壳上市的最大劣势体现在借壳成本上。也就是资本市场上俗称“壳费”?！翱欠选闭飧龈拍蠲挥泄系亩ㄒ?，按照通常理解，主要包括以下几个部分：

①借壳经营主体原来股东（交易中称为“重组方”）实际享有该经营主体的权益比率，在借壳交易的过程中被稀释了，即借壳交易之前，该经营主体的收益，由重组方独享；而借壳交易之后，该经营主体的收益，需由该经营主体的原股东和上市公司的原股东共享。这是“壳费”最主要的部分，是体现在上市公司账内“壳费”，相对于反向收购会计准则中所称的“合并成本”；在金额上，这部分“壳费”基本体现为壳公司在重组前的市值，这部分“壳费”实际是全体重组方让渡给壳公司全部股东的经济利益。由于市场上炒壳的风气盛行，壳公司股价走高，借壳的这部分成本是高昂的。

②重组方为了取得壳公司实际控制人让渡控制权的同意，给予壳公司实际控制人经济利益。这部分经济利益，通常体现为以较高的溢价收购控股股东持有的壳公司存量股份，或以较低的价格将壳公司置出的资产转让给壳公司实际控制人，或以其他的灵活的方式给予壳公司实际控制人让渡利益。

除了上述所说的“壳费”之外，借壳上市的另一个不利之处是不能在上市的同时进行配套融资，上市本身只能带来存量股份的证券化，无法给企业带来增量的发展资金。但是这个弊端，可以通过借壳完成之后立即进行非公开增发融资，或一年之后进行公开发行股票或债券融资得以弥补。

虽然存在着高额的壳费及其他弊端，但是中国资本市场依然热衷于借壳上市。相对于IPO,借壳上市也有很多突出的优点：

①不需要IPO排队，审核速度远远快于IPO。目前A股市场上向中国证监会提交了IPO申请材料，正在等待审核的排队企业数量众多，形成了市场上所谓的IPO“堰塞湖”；新企业如果以IPO的新式上市，需要经过漫长的排队等待期，往往错失企业上市发展的良机。

②IPO审核进程不确定性大。中国证监会对IPO项目的审核经?；岢鲇谡咝缘目悸呛投妒谐〉男星槎兄?，一旦IPO审核的闸门关闭，借壳上市就成了新企业上市的唯一选择。

③借壳上市审核事实上比IPO的审核标准宽松一些。虽然原则上借壳等同IPO，但是在一些可以灵活把握、存在自由裁量的问题上，借壳的审核仍然比IPO的审核要宽松。

④IPO的发行价格或发行市盈率，往往受到监管机构行政手段的压制，发行价格畸低，对上市前入股的老股东并不公平。而借壳上市中，借壳资产的作价通常参评评估或估值机构的结论，相对更为市场化一些。

声明：本公众号致力于好文推送（欢迎投稿），版权归属原作者所有！我们对文中观点保持中立，分享不代表本平台观点，请勿依照本订阅号中的信息自行进行投资操作，若不当使用相关信息造成任何直接或间接损失，需自行承担全部责任。如果您认为我们侵犯了您的权益，请联系我们，我们将第一时间进行核实删除！

责任编辑：